中國經濟是否做好美元加息準備？
2016-06-05 錢箐旎 27號學術空間 近期，有關美聯儲加息的討論再度升溫。加息預期回升主要受三方面因素影響，一方面是由于4月議息會議紀要顯示6月確有可能進行加息；另一方面是紐約聯儲聲明將在未來兩周內出售4億美元的國債和MBS；此外，更有多位美聯儲的高管也在5月末接連發表“鷹派”言論。比如，5月24日，費城聯儲主席Harker表示，除非數據與其預期不符，否則6月份加息是合適的。5月26日，圣路易斯聯儲主席Bullard表示，他對6月份加息持開放態度。5月27日，美聯儲委員Powell表示，根據數據和不斷變化的風險，下一次加息很快將到來（fairly soon）。5月27日，美聯儲主席Yellen在哈佛大學發表演講時明確表示，如果美國經濟繼續改善，未來幾個月加息是合適的。
但5月非農就業數據公布后，市場對美聯儲6月加息的預期降低。美國聯邦基金利率期貨價格顯示，美聯儲6月加息概率從周日的22%猛將至4%，7月可能性也從55%降至27%。多個業內機構預計，今年美聯儲或僅加息一次，較大的可能是在9月份。
人民幣匯率表現“淡定”
從人民幣匯率方面看，受加息預期影響，美元持續走強，人民幣匯率貶至5年新低，但相比年初時候的快速貶值，這次市場表現似乎并不那么緊張。
從日均成交方面看，今年第一周，在岸即期市場日均交易量高達346億美元，為去年8月以來的新高。相對應的，5月外匯交易量日均成交為198億美元，低于4月日均212億美元，略高于3月日均193億美元。可見，人民幣拋壓不高。
同時，人民幣隱含波動率較低。去年8月匯改以來，人民幣匯率1個月平權期權隱含波動率于1月見頂，但5月以來大體處于低位，顯示出市場情緒較為緩和。
此外，從股市情況看，今年前兩周，上證綜指累計下跌18%，滬深300遭遇四次熔斷；恒生指數也下跌10.9%；港股走弱，1月14日和15日遭受1992年以來的最大雙日跌幅。但5月最后兩周，上證綜指和恒生指數分別上漲2.6%和3.5%，并未表現出有太大波動。
不少業內人士認為，此次人民幣匯率的“淡定”表現，一方面是受1月份匯率快速貶值的歷練；另一方面則是受益于中國央行今年以來通過多種方式與市場溝通，增強了市場對人民幣匯率政策透明度的認識。
“新匯率運行機制”運行平穩
值得注意的是，在4月末的召開的中央政治局會議分析研究當前經濟形勢和經濟工作中，首次提出形成了“以市場供求為基礎、雙向浮動、有彈性的匯率運行機制”。這里的“匯率運行機制”與此前一直強調的是“匯率形成機制”，雖然只有兩字之差，但含義有了明顯不同。
前者是指CFETS人民幣匯率指數對一籃子貨幣是如何計算的，以及參考BIS貨幣籃子和SDR貨幣籃子是如何計算人民幣匯率指數等；后者是指一段時間的匯率波動，如中間價穩步走高、溫和下跌等。
與此同時，在中國央行5月6日發布的《2016年第一季度貨幣政策執行報告》中，對當前人民幣匯率定價機制也進行了專門闡述。該報告指出，“2015年8月11日，強調人民幣兌美元匯率中間價報價要參考上日收盤匯率，以反映市場供求變化。2015年12月11日，中國外匯交易中心發布人民幣匯率指數，強調要加大參考一籃子貨幣的力度，以更好地保持人民幣對一籃子貨幣基本穩定。基于這一原則，目前已經初步形成了‘收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化’的人民幣兌美元匯率中間價形成機制。”
綜合上述情況看，在面對美元加息可能對人民幣匯率造成的影響上，不應該只關注兌美元匯率的貶值，而更應關注CFETS人民幣匯率指數的穩定。實際上，這也是當前中國央行一再對外強調的，CFETS人民幣匯率指數的穩定也是中國央行更為看重的。
新機制需要市場更多考驗
從中國央行明確表示引入參考籃子匯率機制以來有半年的時間，在此期間人民幣指數在96到103區間內波動；人民幣兌美元匯率在6.39到6.59區間內波動；美元指數則大致在92到100之間波動。可以看到，雖然經歷了年初的“恐慌”，以及剛過去的5月，不管是人民幣指數、人民幣兌美元匯率，還是美元指數，都始終在一個區間內波動，且該區間并不太大。這表明新的人民幣匯率機制在面對外部沖擊時，是能扛得住的。
當然，對任何一個新機制來說，都需要得到足夠多的考驗。根據某券商研究部門測算，鑒于美元走強帶來的負面估值效應，預計5月外匯儲備將減少450億美元。這可能超出部分市場參與者預期，增加人民幣貶值壓力。若美元因美聯儲加息繼續走強，人民幣隨之貶值；當貶值達到一定幅度，市場有可能再次陷入緊張狀態，擔心中國央行能否繼續執行現行匯率機制。但只有當新機制受住未來這輪考驗，它才能建立可信度，成為市場預期有效的自動穩定器。
實際上，當前人民幣兌美元的貶值預期，主要是在美聯儲收緊貨幣政策預期下，美元重回升值周期的國際經濟環境下而形成的，而不是基于中國經濟基本面得出的判斷。
從中國經濟形勢來看，當前我國宏觀經濟走勢平穩，壓力仍在、動力猶存，穩中有進的格局沒有改變。貨幣總體流通量穩定，貨幣政策取向中性，多次降息后降低企業融資成本的目標也基本達成，在貨幣平穩、價格上升帶動的去庫存效果也開始顯現。下半年在穩健的貨幣政策和積極的財政政策配合下，去產能、去杠桿的目標也有望穩步實現。
當前國內經濟韌性好、潛力足、回旋余地大的基本面沒有改變，上行有壓力、下行有支撐。往上走，國內外都面臨壓力，往下走也不會深度調整。這些基本面因素都表明美聯儲加息是不會對中國經濟造成太大影響的，而中國經濟也有足夠的實力去應對可能帶來的沖擊。
作者簡介：
錢箐旎：清華大學中美關系研究中心特約研究員
請掃描攀西商界網二維碼或長按二維碼加關注
